撰文The DeFi Report编译GlendonTechub News自 2022 年以来以太坊网络已过渡到权益证明PoS机制并积极推进其 Layer 2 扩容路线图成为近 2000 亿美元稳定币和 RWA 的基础。在此过程中尽管底层链上费用捕获已显著减少但以太坊仍持续强化了 L1 安全性并将 ETH 的通胀率保持在 1% 以下。与此同时以太坊近期已在迈向「量子计算就绪」的竞赛中确立了早期领先地位。本文回顾了以太坊生态系统在第一季度的表现及未来关注点。让我们开始吧。运营绩效实际经济价值数据来源DeFi 报告实际经济价值衡量REV的是 L1 区块空间的基本费用、优先费用、MEV最大可提取价值和 Blob 费用支付情况。基本费用和 Blob 费用会被网络销毁从而为 ETH 的被动持有者积累价值。优先费用和 MEV 则归验证者和质押者所有。以太坊 L1 在第一季度的 REV 仅为8200 万美元创下有史以来最差单季表现。基础费用环比下降 72%同比下降 87%优先费用环比下降 34%同比下降 51%MEV 小费环比下降 37%同比下降 55%Blob 提交费用环比下降 83%同比下降 92%。总体来看第一季度实际经济价值环比下降 43%同比下降 71%反映出整个季度处于明显的「避险」市场环境。虽然 L2 层的用户体验与吞吐量持续改善但尚未看到这些改善转化为 L1 层可观的费用收入。鉴于当前加密市场整体「避险」情绪浓厚叠加 DeFi 收益低迷预计这一趋势将在短期至中期内持续。实际链上收益率实际链上收益 支付给验证者的优先费用 MEV年化收益率APY质押者/代币持有者获得扣除运营商支出与验证者佣金如果有后的净收益。第一季度平均实际链上收益为0.20%环比下降 9%同比下降 64%。随着用户活动持续向 L2 迁移、目标 Blob 数量增加L1 区块空间竞争减弱从而导致质押者与验证者获得的 MEV 和优先费用进一步缩水。链上总收益率链上总收益 优先费 MEV 支付给验证者和质押者的发行收益不包括年收益率、运营商费用。第一季度总链上收益为2.80%季度平均年化收益率环比下降 5%同比下降 13%。其中代币发行贡献了 93% 的收益季度内微降 0.21%但同比增长 9%优先费用与 MEV即「实际收益」部分仅占 0.20%比上一季度下降 9%同比大幅下滑 64%。报告后续将详细分析这一趋势对网络通胀的影响。网络基本面GDPGDP 链上顶级应用产生的总费用不含链本身费用。本数据集共包含 108 个应用数据来自 Token Terminal。以太坊网络 GDP 在第一季度下降 17%但同比上涨 8%。总计运行在以太坊 L1 上的初创企业在本季度产生了19.4 亿美元的链上费用是 L1 实际经济价值的 23 倍。前十名应用本季度仅在以太坊 L1 平台上产生的总收入Tether6.985 亿美元Circle3.975 亿美元Lido1.855 亿美元Aave1.553 亿美元Sky1.192 亿美元Ethena6520 万美元Uniswap5880 万美元Ether Fi4460 万美元Flashbots4300 万美元Maple Finance2530 万美元GDP 为何重要以太坊 L1 GDP 与 ETH 价格对比以太坊 L1 GDP 与 ETH 价格存在潜在关联。从某种程度上说网络 GDP 可为网络估值提供基础依据因此我们持续密切关注这一指标。现实世界资产RWA上链情况链上现实世界资产 在以太坊 L1 上发行、交易和管理的实物及传统金融资产的代币化表示形式。稳定币在此独立统计。数据来自 rwa.xyz。目前以太坊 L1 上已有65 亿美元的美国国债代币化资产第一季度增长 37%同比增长 85%。其中贝莱德的 BUIDL 基金在本季度增长 94%但同比下降 44%。同比下降的原因是什么部分资产已转移至 Avalanche、Solana、BNB 链及多个 L2 网络。综合所有链来看BUIDL 的资产管理规模AUM同比增长了 11%。此外大宗商品51 亿美元占链上 RWA 总量的31%本季度增长 48%较去年同期增长 312%。该类别主要由代币化黄金驱动占代币化大宗商品的 99%。Tether 与 Paxos 是代币化黄金的最大发行方。目前公开市场股票目前仅占链上 RWA 总量的2%约 3.49 亿美元比第一季度增长了 22%。总体而言以太坊 L1 上目前已有超过 160 亿美元的 RWA 总量季度增长 27%同比增长 225%。生产 1 美元实际经济价值的成本生成 1 美元 REV 的成本 支付给以太坊验证者的日均发行量/REV。该指标衡量区块链将安全支出转化为 REV 的效率。当该数值大于 1 美元时表明网络在安全上的支出超过了其获得的 REV 收益。以太坊在第一季度每生成 1 美元 REV 的成本供应方发行为 13.79 美元为该指标追踪以来的最高水平。该数值在本季度上升 20%表明相对于本季度产生的实际价值网络需要更多代币发行即更高的通胀来保障安全——这意味着网络成本/开销相对于收入正在上升。L2 支付给 L1 的费用L2 支付给 L1 的费用 L2 向以太坊 L1 支付的L1 基础费用 Blob 提交费用。所涵盖的 L2 包括Arbitrum、Base、Blast、Bob、Linea、Optimism、Scroll、Soneium、Starknet、Worldchain 和 Zksync。第一季度L2 总计仅向 L1 支付了13.5 万美元创下有记录以来最低单季水平环比下降 82%同比下降 89%。这一数据背后的原因是什么Pectra 升级于 2025 年 5 月实施在 2024 年 3 月 Dencun 升级中首次引入 Blob 之后L2 层级的 Blob 吞吐量得到了扩展。随后今年 1 月 7 日再次提高 Blob 目标值将数据可用性容量扩展至每区块 14 个 Blob。目前平均每区块实际使用量仅为 3-4 个 Blob因此 L2 支付给 L1 的费用持续压缩并且可能在 L2 需求规模扩大到足以持续超过 Blob 目标数量之前这一压力将持续存在。若未来出现足够强劲的需求增长可能要等到下一轮牛市则可能出现更高的 Blob 费用和优先定价机制从而提升 L1 层面的价值捕获能力。这正是典型的供需关系体现当前 L2 的 Blob 空间供给增速远超需求增速。核心结论以太坊 L1 通过自身的 L2 扩展路线图实现了自我颠覆。此举对于网络扩容、改善用户体验以及提升经济可扩展性至关重要。其代价是用户活动持续向 L2 迁移导致 L1 区块空间竞争减弱验证者与质押者的链上费用收入随之下降。接下来的关键问题是当 L2 蓬勃发展时以太坊 L1 是否必须同步实现费用增长换句话说即使 L1 的费用捕获未能跟上 L2 的增长步伐以太坊是否仍能通过 L2 路线图例如引入传统金融 L2 与传统资产实现更大成功并推动整体估值上升报告后续部分将深入探讨这一议题。ETH 质押情况截至 2026 年 3 月 31 日网络中共有3870 万枚 ETH被质押占流通供应量的31.7%创下历史新高。这对代币持有者有何影响更多 ETH 被质押 若链上费用未同比增加那么质押的 ETH 越多质押收益率就越低。原因在于质押量的增长会导致新增发行量的增幅相对缩小。如果链上费用收入和/或代币销毁无法弥补这一缺口质押收益率就会下降同时网络通胀率上升——正如我们在第一季度及此前多个季度所观察到的趋势。稳定币稳定币供应量以太坊 L1 上的稳定币总供应量在本季度末达到1800 亿美元环比下降 0.55%但同比增长 30%。各主要稳定币占比情况USDTTether占供应量的53%第一季度下降 6%但同比增长 27%USDCCircle/Coinbase占供应量的30%第一季度增长 5%同比增长 38%USDSSky占供应量的4.6%第一季度增长 50%同比增长 87%USDeEthena占供应量的3.3%第一季度下降 7%但同比增长 12%USDPYPayPal现已占供应量超过 1.5%约29 亿美元第一季度增长 8%同比增长 360%。核心结论在上一轮熊市中稳定币供应量于2022 年 4 月 1 日见顶比比特币价格峰值晚近 5 个月USDC 直到 2022 年 7 月才达到峰值。目前稳定币供应量已连续约 5 个月横盘反映出加密市场资金流入停滞DeFi 中的反射性收益也急剧下滑。因此我们认为稳定币的供应量可能已经达到今年的峰值。稳定币流通速度有效稳定币流通速度衡量的是每美元稳定币供应在链上的日均周转率。该指标剔除了洗售交易和循环转账等干扰因素真实反映经济活跃度其计算方法为每日净美元转账额/流通供应量。该数值上升表明以太坊 L1 上的经济活动增强。第一季度平均稳定币流通速度为 0.019环比下降 30%同比下降 10%。这意味着平均每天仅「周转」了约 2%的稳定币供应量。作为对比Solana 在第一季度日均周转了其稳定币供应量的6.8%。核心结论尽管因「避险」情绪导致链上流通速度下降以太坊仍是链上资产的核心聚集地TVL 最高的链而Solana 则已成为高频交易与高速流转的首选网络。稳定币流通速度是追踪这一趋势的关键指标。代币经济学网络稀释率净稀释率 协议新增发行量 - 被销毁的 ETH/流通供应量年化。负的净稀释率有利于 ETH 持有者价值累积。正的净稀释率会稀释 ETH 持有者未质押者的权益。第一季度净稀释率适用于持有 ETH 的非质押者为 0.84%年化本季度增长 4.4%同比增长 55%。尽管链上费用降低发行量增加但过去一年的网络通胀率年化仍然只有 0.79%低于比特币。核心结论我们认为这是理解以太坊最关键的图表。原因在于支付给验证者与质押者的链上费用持续下行短期内难见逆转。同时ETH 质押量持续攀升。这意味着以太坊的安全性依然强劲但L1 层面的供应方质押者正获得合并以来最低水平的补偿。这非常值得关注因为以太坊正在证明它可以做到以下几点通过 L2 实现扩容并扩大网络效应如 Robinhood L2 已进入测试网即使支付给验证者/质押者的费用处于历史最低水平依旧可以维持甚至增强 L1 安全性保持低于比特币的 ETH 通胀率。我们认为这可以强化以太坊作为「价值储存资产」低通胀的叙事它还能支付收益第一季度为 2.8%同时保障数千亿美元的价值。DeFiDEX 交易量以太坊 L1 上的 DEX 交易量在第一季度下降 43%但同比增长 24%。L2 网络上的 DEX 交易量总和环比下降 29%但同比增长 10%。其中Base 链的交易量季度下降 19%占本季度所有 L2 交易量的30%上一季度为 59%。总体来看L2 网络在本季度占以太坊全部 DEX 交易量的45%高于上一季度的 36%。值得注意的是「风险偏好」环境反而导致更多交易活动回流至 L1。总结而言第一季度以太坊 L1 与 L2 的 DEX 交易量达3300 亿美元高于 Solana 的 2860 亿美元。DeFi 中的活跃贷款以太坊 L1 上的活跃贷款总额在第一季度下降 22%但同比上涨 35%。Aave 拥有165 亿美元的活跃贷款季度下降 24%占据 L1 市场73%的份额。Morpho 拥有38 亿美元季度增长 22%市场份额为16.7%。在 L2 上活跃贷款总额季度下降 10%但同比增长 66%。所有 L2 网络合计占以太坊生态中活跃贷款总额的14%。L2 生态系统L2 费用L2 网络总费用在第一季度下降 46%同比增长 6%。2025 年全年L2 网络合计产生1.17 亿美元费用其中Base 占 66%的市场份额。该季度 L2 网络产生的费用总和相当于以太坊 L1 费用的31%远低于 2025 年第四季度的 52%。L2 活跃用户L2 网络合计的日均活跃地址数在第一季度下降 28%同比下降了 18%。该趋势自去年夏季以来持续下滑但可能已在本季度触底。本季度L2 的日均活跃地址数仅比 L1 高出 12%远低于上一季度高出 130% 的水平。其中Base占 L2 活跃用户的 56%季度下降 31%。L2 交易量L2 网络在第一季度日均处理1970 万笔交易是 L1 的 8.9 倍上一季度为 14.5 倍环比下降 13%依旧同比增长 68%。Base季度下降 22%在本季度占所有 L2 交易量的51%。L2 稳定币L2 稳定币供应量当前 L2 网络上的稳定币总额为110 亿美元环比下降 1%同比增长 49%。L2 稳定币合计占以太坊 L1 稳定币供应量的6%。Base季度增长 3%占 L2 稳定币供应的42%‘Arbitrum季度下降 10%占36%。ETF 与资管公司持仓ETF 净资金流第一季度ETF 净流出 9.78 亿美元相比去年第四季度14 亿美元的净流出有所收窄。目前所有 ETF 合计持有以太坊总供应量的 4.7%上季度为 4.9%。以太坊 ETF 管理资产规模ETH 计价较去年 10 月 8 日峰值下降 17%。作为对比比特币 ETF 当前管理规模较其峰值仅下降 5.5%。DAT 公司持有的 ETH2025 年第一季度DAT 公司持有的 ETH 再创历史新高该季度增长 7%。目前DAO 持有的 ETH 占总供应量的 5.9%高于上一季度的 5.5%。其中作为 DAT 领域的头部企业BitmineBMNR 当前持有超过 460 万枚 ETH季度增长 12%占所有 DAT 持有 ETH 的64%相当于以太坊总供应量的 3.8%。作为对比Strategy 持有比特币总供应量的 4.2%。「公允价值」关键绩效指标总结与展望以太坊网络在今年第一季度进入了全面「重置」模式。我们追踪的多项核心指标处于历史低位或回落至 2023 年初水平。与此同时网络安全达到了历史最高水平。超过 3000 亿美元的资产在链上得到保护。该基金会重新聚焦于扩展和改进 L1 层安全。BitMine 持续收购资产。而针对传统金融TradFi的监管正逐步明确有望推动其采用公链。我们认为以太坊要想在下一个周期「胜出」表现优于比特币需要将自身定位为最安全的智能合约网络100% 正常运行时间承载最多的链上价值稳定币、RWA 等。此外以太坊要成为「传统金融之家」即传统金融企业在公链上构建的首选平台。当前Robinhood L2 的进展目前处于测试网阶段值得关注。最后以太坊还需要成为最接近「量子计算就绪」的公链。